钢铁行业自08年4季度开始产量和订单出现大幅下滑。但实际钢铁需求真如08年4季度产量那般急速下滑吗？我们的结论是否定的。实际上钢铁生产企业所感受和反映的钢铁需求与真正的终端需求是有一定偏差的，其中最重要的是受到库存因素的干扰。库存变化对真实需求的判断有干扰作用，仅仅用钢铁产量的变化来反应需求的变化是有其缺陷的。

库存调整从靠近客户端逐步进行。库存从完全意义上分为钢厂库存（分成品库存和半成品库存）、社会流通库存、终端生产企业库存三部分。从我们调研结果和数据分析看，整体钢铁产业链库存调整顺序是按终端生产企业库存－社会流通库存－钢厂成品库存－钢厂半成品库存－钢厂原材料库存的先后顺序进行调整。终端生产企业库存从08年8月钢价下滑起开始调整，而社会库存、钢厂成品库存、钢厂半成品库存分别在08年9、10、11月到达近期高点并开始回调。

短期市场上有回调压力。实际表观消费量受季节因素（特别是春节因素）影响较大，因此09年1、2月的实际需求量会受到影响。同时按我们调查情况，钢铁企业从11月下旬逐步开始恢复生产，新增的产品将在1月中下旬逐步到达市场（市场库存已逐步增加）。因此综合上述两方面因素，短期内市场供求压力将增大。

1季度中后期反弹可以期待。在前期库存得到消化并降到低点后，市场真实需求排除了干扰得到了比较贴近实际的体现，再加上钢铁原材料和产品价格的稳定导致市场信心的恢复，在未来一段时间内经济活动参与者正逐步恢复正常交易，需求和生产逐步进行正常循环。尽管全球经济危机预期使销售短期难以回到前期景气高点的水平，但较不正常的第四季度应明显好转。特别是在1季度中后期，随着钢铁季节性需求恢复，以及国家新增投资的拉动效果逐步体现，钢铁真实需求将出现一波较大的上升，并由于终端客户和经销商补充库存而得以放大。

大企业的成本优势重新开始恢复。一方面行业利润从12月上旬逐步下滑至成本线附近波动;同时,以长协矿和焦煤为主要原材料的大型企业成本，相比以现货矿和焦炭为主要原材料的小型企业成本重新出现了优势。上述这种情况将有效抑止了过剩产能的重新释放，保持了市场供应的相对稳定，社会库存仅会缓慢增加，从而为后期需求恢复进而推动钢价乃至利润的反弹提供的基础。我们认为这种情况是一种相对稳定的平衡，如果这种现象得以维持，我们认为我们前期预测的反弹可能性将进一步增加。

全部钢铁上市公司潜在库存损失占1-3q08利润总额的55％以上，08年钢铁重点公司净利润总额同比下降39％。综合分析铁矿石、焦煤/焦炭、在产品和产成品相对10月价格的减值幅度，我们保守估计a 股钢铁上市公司3q08末整体潜在减值幅度为16％，可以抹去前三季度利润总额的55％。具体损失取决于库存结构。a 股上市钢铁公司中，潜在库存损失对资产和利润影响从比例上看是中小公司大于大型公司。根据4q08钢铁公司的经营情况，我们下调了重点公司08年的盈利预测。虽然会有董事会换届或地方政府干预等阻力存在，我们认为大部分钢铁公司仍会如实反映业绩，并且不排除出现“洗大澡”现象。

中期我们仍然坚持1季度中后期钢铁将在新增需求的带动下出现反弹，因此在最近出现如大幅度预亏等利空消息导致股价回调时建议加大配置。从品种结构上分析，我们仍然认为长材是目前看好品种，在反弹中推荐长材比例较高的区域性公司。在我们重点公司中推荐华菱钢铁、鞍钢股份、武钢股份等。申银万国证券股份有限公司

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