年初以来，美元之所以不断走软，根本原因在于预期的实际利率与其他货币相比处于不利境地。与欧元相比，尽管名义利率相差不大，但是由于美国大尺度的量化宽松政策和严重的“双赤字”导致了较高的预期通货膨胀率，拉低了预期的实际利率。这与2002年前后的情况基本一致。

2002年左右，为了应对互联网泡沫的破裂，美联储连续降息，联邦基金目标利率最低曾达到1％，较欧元区低；加之美元的贸易和财政“双赤字”问题带来通胀预期，因此美元经历了两年多的贬值。从2004年下半年开始，美元开始了小步快跑式加息，在利率超过欧元区以后，美元从2004年底开始了长达一年多的中期上涨。由于美国各项经济指标较欧元区领先半年至一年半，欧元在2005年末才开始加息。随着欧元区经济的不断好转和利率水平的不断上升，美元重新进入下降通道。2007年后，由于美国又率先受到次贷危机的冲击并在该年9月降息，这加剧了美国实际利率的弱势，并推动美元进一步下跌。随着危机逐渐蔓延到欧洲，一年以后，2008年10月欧元区开始降息，美欧实际利率的对比重新又向美国倾斜，这也是所谓“避险”心理推动美元升值的本质。

从这一过程看，美国经济是欧洲的火车头，双方的经济周期阶段仍然有一年左右的差异，美国的“双赤字”也使其在同等条件下有着更高的通胀预期，这三点决定了在美欧经济的周期循环过程中美元的基本走势。当然，这一走势的基本前提是欧美主导的国际经济格局和资本流动逻辑并未发生重大改变，目前看，这一前提还基本成立。尽管中国等新兴市场国家已经加入到国际资本流动的大格局中，但是这些国家资本市场的深度和广度还不足，同时对资本流动的管制也在很大程度上限制了对美元汇率的影响。

那么，美元将贬到何时？市场普遍预期本月底美国将公布的第三季度gdp至少也在2％以上，这意味着美国将走出gdp衰退。但是各项经济数据复苏进度并不同步，某些经济数据还在反复。根据美联储9月议息结果，美国量化宽松政策结束将是明年一季度后的事情；根据历史经验，在gdp正增长后，至少半年以后失业率才能出现好转，同时产出缺口和通胀缺口才能逐步转正，此时才具备加息的基本条件。因此，从现在开始到明年一季度，美元几乎将维持弱势。

同时需要关注的是，在今后的走势中，美国政府在币值稳定和财政负担“两难”之间的权衡将对美元产生重要影响。如果一直保持宽松流动性政策，美元的贬值则可能进一步损害其保持了数十年的储备货币地位，这是美国政府不愿看到的；但如果为了维护币值而收紧货币政策，那么攀升的国债利率也将使美国财政部不堪重负。政策调整将是渐进的过程，美元贬值趋势的逆转也不可能一蹴而就。

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