作者：刘正、周海晨、史晋星、陈桢皓

投资要点：

国产扫地机器人优质企业，小米生态链赋能+创始团队“软硬结合”。公司致力于智能清洁机器人生产，为科技巨头小米公司“米家”智能扫地机器人的主要供应商，2018年主营业务收入中，小米“米家”品牌占47.21%，自有品牌“石头”、“小瓦”分别占48.50%/3.03%。公司创始人团队软硬件背景结合，实控人昌敬持股30.99%，四大合伙人分别来自百度、微软和华为，直接持股11%，此外核心骨干通过石头时代间接持股10%，管理团队激励充分。经营模式方面，公司产品全部采用委托加工方式生产，无自建生产基地。

公司处于快速成长阶段，小米依赖度降低毛利率提升。公司目前处于扩张期，产品持续更新，分别于2016年9月/2017年9月/2018年3月推出“米家”/“石头”/“小瓦”智能扫地机器人，目前线上销售额市占率合计23%仅次于科沃斯。产品销售以线上为主，2017年扩展电商平台入仓+线上b2c平台入仓+线下经销模式，助力业绩持续快速增长。公司2016/2017/2018年实现营业收入1.83/11.19/30.51亿元，cagr308.19%；实现归母净利润-0.1/0.67/3.08亿元。小米依赖度降低、毛利率逐年提升：近年来公司自有品牌占比迅速提升，18年占收入比重近50%，自主品牌毛利率高于米家品牌，结构改善提升公司毛利率，2016/2017/2018年综合毛利率分别为19.21%/21.64%/28.79%。

公司收入增长迅速研发费用率有所下降，募投项目推进研发创新。公司重视研发投入，2016/2017/2018年研发费用率达 21.49%/9.50%/3.82%，近年来公司收入增长较大，研发费用率有所下降。公司将激光雷达与算法技术大规模应用于智能扫地机器人领域，在lds激光雷达、深度学习、算法优化、运动控制模块领域拥有多项核心技术。科创板募投项目主要为新一代扫地机器人项目（7.5亿元）、商用清洁机器人产品开发项目（2.8亿元）、石头智连数据平台开发项目（1.4亿元）提供资金支持，同时补充流动资金（1.3亿元）。

公司选择预计市值不低于人民币10亿元、最近两年净利润为正且累计不低于0万元的上市标准，我们认为宜采用可比公司pe估值法。公司服务机器人技术与模式已较为成熟，导航、算法等处于快速迭代期，下游仍具有较强的延展性，公司处于利用核心技术拓展新型产品的时期，与可比公司发展阶段接近，应采用可比公司pe估值法进行估值。

风险提示：与小米公司合作关系发生变化的风险、与代工厂商合作关系发生变化的风险、公司产品单一的风险。

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